债市整顿风波：市场紧张情绪加重
经历这次“运动式”稽查风暴后，中国债券市场距离建立更加规范透明的监管体系仍有很长的路要走
4月15日，一只在场内交易的封闭式债券基金——万家添利分级B (150038.SZ)遭砸盘放量下跌，跌幅达2.84%。
随后消息传出，其基金经理邹昱被公安机关调查，涉嫌债券违规交易和利益输送。离职前，出生于1982年的邹昱任职万家基金总经理助理、固定收益部总监，以及旗下三只债券基金的基金经理，在其管理下，万家基金固定收益管理资产自2011年底的84.84亿元迅速增至2012年的151.63亿元。
万家基金回应称，邹昱因个人原因暂时无法履行职务，截至目前公司并未受到任何监管机构调查，邹昱本人目前是否存在违法违规行为还有待进一步核实。
接近万家基金的人士称，邹昱案或与万家基金并无关联，而是其以前从事的交易涉嫌违规。
记者了解到，一个多月前中信证券(12.42,-0.09,-0.72%)固定收益部执行总经理杨辉，应公安机关要求协助调查。与此同时，齐鲁银行金融部徐大祝、易方达基金[微博]固定收益部 投资经理马喜德、前西南证券(8.31,-0.07,-0.84%)固定收益部副总经理薛晨等亦被公安机关调查。
杨辉妻子管理的公司，因涉嫌向辽宁某农信社进行商业贿赂，被公安机关调查，不过公安机关未能在第一时间控制其妻，要求杨辉协助调查，目前此案尚无结果。
知情人士称，中信证券向来“封杀”丙类户交易，杨辉在中信证券负责研究工作，并无交易权限，案发后，公安机关要求中信证券出具杨辉的任职证明。隶属于证监会的专员办亦已从中信证券调取相关交易记录和交易人员的聊天记录，暂时没有发现问题。中信证券相关负责人也已向中国证监会说明情况。
至此，由公安机关出马，金融监管部门协调，对债券市场进行整顿肃清的行动终于公开。近一年来，辽宁、长沙等地的农信社以及东北、云南等部分城商行因涉及“丙类户”利益输送等，不断遭到公安机关的调查。不过，对债券市场的整顿远未结束。
据接近央行人士介绍，央行原定4月17日下午召开会议，要求商业银行暂停丙类账户垫资、无实际资金往来的撮合及代持。但该会议因故推迟到下周召开。不过，该人士称，此次会议精神已经传达。4月17日当天，伴随着恐慌情绪逐步蔓延，银行间债券市场的抛盘开始加重。
一位长期浸淫债券市场的人士称，近期债券市场暴露出的问题由来已久，监管机构及市场参与各方对潜在的违规行为“熟视无睹”，经历这次“运动式”的稽查风暴后，中国债券市场距离建立更加规范透明的监管体系仍有很长的路要走。
邹昱触雷
万家基金以管理规模243.50亿元而在业内排名第33位，在2012年内，该基金规模增长了45.82%。
号称“最年轻的投资总监”的邹昱，其领军的固定收益部是万家基金的招牌。出事前，邹昱在业内风生水起，其掌管的基金业绩蹿升极快，名列前茅，“明星基金经理”“金牛奖”等荣誉捧得满怀。
明星基金经理走下神坛，隐藏在固定收益基金背后的风险被揭开，通过代持放大杠杆来提高收益率，甚至有可能是非公平交易等行为，最终解释了高收益的由来。
接近监管部门的人士称，收益率明显高于整个市场的收益曲线的，肯定是加杠杆的，很容易被发现，只是公司不作为，监管也不到位，这是行业问题。
“大家都是为了拼收益，小基金更容易拼出收益。”某债券基金经理对《财经》记者表示，例如3亿元规模的小基金，放大5倍杠杆，很容易把收益做高；但大基金要拼收益，若以20亿元的规模，要放大到100亿元，很难做到。
另一位基金人士表示，在债券市场大涨的情势下并无风险，代持方还回来的债券都是有浮盈的，万家基金可按照市场价卖出，实现收益，甚至会导致基金净值上升。遭到挤兑时，可以选择有序的接券，接一点卖掉一点，实现浮盈，对基金本身并无风险。不过，代持杠杆过大可能导致崩盘风险，犹如银行被挤兑，在外代持的机构不再帮忙代持，从而遭到流动性风险。
过于强调收益排名，而忽略风险，造成固定收益领域的扭曲竞争。由于公司给基金经理定下过高的业绩指标，导致基金经理选择持有风险较高、评级较低的高收益债，于是业绩超前，但隐含了巨大的风险。
一直以来，万家基金的投资风格较为激进。
“货币基金在海外都追求流动性，但在国内是追求收益率。”某货币基金经理表示，一些规模小的基金公司尤其注重业绩排名，导致基金经理不得不私下操作，从而过度暴露风险。
由万家基金邹昱引发的、波及到券商和银行高管的这场风波，最终影响到整个债券市场。
多家银行和金融机构表示，目前已经暂停了债券业务。证监部门已要求证券公司上报各家债券代持的情况。
债券市场紧张情绪加重，市场开始无人做代持。4月18日，七天质押式回购放巨量达1109亿元，比前日增463亿元，金融机构纷纷将表外资产表内化，拿回代持的债券，且到期不再续。某银行间人士表示，现券成交量可能大幅度萎缩，其中的非真实需求的交易会大幅下降。
某券商人士则表示，整个债券市场冻结，没有这么多流动性的情况下，机构纷纷甩卖债券，此时坐拥资金的机构，反而可以轻松以地板价接手。
祸起“丙类户”
债券一级托管账户分甲类、乙类、丙类三种，其中甲类为商业银行；乙类为信用社、基金、保险、券商和非银行金融机构；丙类为参与银行间市场的非金融机构法人。
丙类账户占比较大，交易活跃。据不完全统计，通过结算代理人进入银行间债券市场投资的债券托管类账户共7899个，占银行间债券市场全部投资者的71%；而非金融机构投资者为6549个，占债券托管丙类账户的83%。
丙类户因不得直接交易，需通过结算代理人来进行，很多丙类户冠名为投资咨询公司，注册门槛较低。
丙类户想要某债券，但无资格持有，因此通过别人来拿券，或者通过承销商先拿，再转手出去。“丙类户并不是非法账户，只是在银行间市场不停地找钱，一圈一圈地养券，它们也给予了代持方足够的质押券。违规是必然，但是否违法，见仁见智。”某基金人士表示。
丙类户游走在灰色地带，活跃于一级半市场。
如某大行的资深交易员，通过亲属开设丙类户，此后通过自己在银行间市场的关系，找一家小银行的交易员帮忙代持，价格则私下约定，且不签合同，到期后可能再转到另外一家农信社来帮忙代持，通过借短投长，债券可以长期养在外，俗称“养券”，待价差实现时，债券最终回到丙类账户，利润完成。
代持的利率通常为银行的资金成本，而债券利率则要高于此。利用收付款和收付券之间的时间差，丙类户投入很少的金额，便可“空手套白狼”。
但是，若交易人员通过成立丙类户，将自己银行的债券倒手，通过低买高卖进行利益输送，则涉嫌刑事犯罪。辽宁、长沙等地的农信社和城商行纷纷爆出丙类户利益输送，牵涉到不少代持机构和人员。
2011年富滇银行倒券案中，该行金融市场部原总经理李坤等人通过朋友的公司申请丙类户，由富滇银行为其代理债券结算业务，前中后台与外部相勾结实施内幕交易和利益输送。
市场人士推断，事情多发生于2008年底至2009年初的债券大牛市，当时丙类户盛行，代持浮盈巨大，随着2009年逐渐进入熊市，丙类户逐渐沉寂。
该人士表示，丙类户查抄极为容易，资金往来记录明显，情节证据充分。丙类户在海外极为普遍，但在国内的管制环境下，难以明确定性，并存在巨大的利益输送空间。
有业内人士告诉《财经》记者，部分涉案的城商行的确帮助客户开设了较多的丙类账户，并收取一定的手续费。
此次债市整顿波及银行、券商、基金等几乎所有市场参与方。知情人士称，央行近期要求商业银行暂停丙类账户垫资、无实际资金往来的撮合及代持。监管部门发现私募债券基金成为债券市场利益输送的重灾区。
“代持”乱象
所谓“代持”和“养券”，是指交易员以现券方式卖出债券，但是与交易对手在私下签订协议，将来在某一时点以接近当初成本价重新买回该债券。其中，期限较短的称为“代持”，不断滚动续做、期限长达数月甚至数年的称为“养券”。
代持有两种，一种是有合同约定回购的，只要对手风险不大，相当于质押券借款；第二种是基于信用，对方有不回购的可能。后一种表面看起来就是购买，回购协议为口头商议，只有投资人员清楚，表面是买卖，实际上有隐含的回购协议，风控无法判断。这一种代持，在公募基金是被禁止的，但实际操作中，仍不乏私下交易者。
银行间市场内，代持是很普遍的现象，代持成本通常依据市场价格而定。
某券商固定收益部人士对《财经》记者表示，代持是交易行为，签协议、约定时间和回购价格，本身并无问题。出现问题在于没签协议或者越权交易，从而产生风险管理问题。如果此类行为发生将导致投资机构并不清楚自身有多少债券在外代持，也不清楚自己持有多少交易对手的债券。若市场上涨，则机构需要原价将代持债券卖回给交易对手；若市场下跌，交易对手可能因无书面协议，不愿回购已经下跌的债券，造成损失。
中国的债券市场大部分存在于银行间市场，为场外交易市场，一对一商议价格，进行交易，因此，“关系”“背景”“股东”等在银行间市场内显得尤为重要。
“债券这个圈子小，常常相互支持流动性。”某银行间市场人士称。如果代持涉嫌利益输送，则性质便大不同。债券的成交价格可以有偏离度。有的公司为了方便，把偏离度放得很大，投资人员可以利用这一点低卖、高买，转出收益。债券成交量少的品种，无法确定中间价，同时交易又要允许有一定浮动价格，加大了稽核的难度。
债券成交量大、价格不透明，给风控带来了巨大挑战。“银行间市场之间频繁的反向的操作，从账面上看虽然异常，但是又说不出所以然。”
某稽核人士对《财经》记者表示，在前文所述的第二种代持中，审计人员虽可以看出倒券等异常交易，但并不清楚背后的意图。若投资经理不告诉后台部门，后台基本无从得知。稽核部门只会看买卖与当时的收益率相比，偏差是否在一定范围之内。
大量“代持”“养券”交易也虚增了债券市场的交易规模，增加了金融市场的系统性风险。前述接近央行的人士称，监管部门加大对债券市场违规行为的打击，有利于债券场外市场的规范透明，但目前仍缺乏系统性的监管制度，也缺少对市场参与主体进行日常监管的抓手，希望能够通过此次稽查改变这一现状。
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