严防明年经济增长超调和通胀风险

本文来源于《财经网》　 2009年12月07日 17:24 共有 0 条点评 作者屈宏斌为汇丰银行中国首席经济学家；马晓萍为汇丰银行宏观分析师 　　年度中央经济工作会议即将召开之际，11月27日中央政治局会议明确强调“明年保持宏观经济政策的连续性和稳定性，继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，为明年的经济政策定下了基调。但是我们认为在保持政策大方向不变的前提下，政策的力度和节奏亟需调整，以避免明年经济过热及由此引发的通胀风险。 　　从当前的整体经济形势来看，企稳走强的趋势已经明确。三季度GDP从一季度的6.1%及二季度的7.9%进一步加速至8.9%，主要受惠于刺激政策的拉动，以基础设施建设项目为主导的投资贡献了前三季度GDP增长率7.7%之中的7.3个百分点。 　　10月份工业增加值同比增长16.1%，这一水平基本上与10%左右的GDP增速相对应。消费方面，刺激政策的第二轮效应开始显现，制造业就业有所恢复，之前不少中小出口企业倒闭所造成的大量农村劳动力失业返乡，到三季度末绝大部分已经重新回到城里并找到了新工作。当然，与内需的强劲增长形成对比，外需出口在前三季度负增长21%，进口负增长20%，净出口对GDP的贡献率为负的3.6个百分点。 　　展望明年，国际经济环境不确定性仍在，我们的美国同事预计明年GDP增长将受刺激政策的拉动而保持3%左右的增长。给定中国的出口与美国的GDP增长的相关性，尽管明年中国的出口回稳的力度和速度仍有待观察，至少出口企稳而不再下降应当是不会出错的假设。如果按照目前的政策力度不变的话，出口停止负增长本身就会推动GDP超过10%。 　　根据历史数据估算，我国GDP的潜在增长率应当在9-10%之间，超过10%整体经济就会有过热的苗头出现。尽管经济过热在不同的阶段表现形式会有所不同，比如2003-04年间煤电油运等瓶颈行业的全面紧张；2007-08年间猪价飞涨带动居民消费价格的飙升等等，但通常总会出现通胀风险加大的情况。 　　明年如果政策力度及节奏调整不够及时有效，经济一旦过热所导致的通胀风险可能较上一轮周期更大，原因如下：第一，09年伴随财政刺激政策而投放的超常增长的信贷总量。即使按照明年6-7万亿新增贷款规模来估计，这也仅仅是向正常水平的回归（增速约为18%左右），而不是对之前超常投放流动性的回收。这样一个规模流动性的存在本身就蕴含着潜在的风险。第二，大宗商品价格自今年3月以来企稳回升，原油价格从年内地点33美元至今已经上涨了130%。这两个因素和GDP增速超过10%一起，必然导致通胀风险的加大。 　　从目前的经济运行态势来看，不用等到明年，甚至今年四季度的GDP数字就可能超过10%（有基数效应的影响在内）。GDP超10%，再加上消费物价指数由负转正和出口停止负增长这两个事件的必然发生，大家的预期就会产生较大的变化。对于过热的担心可能很快占据市场预期的主流并带来政策调整愿望的提升。 　　那么，政策究竟该如何应对这一变化呢？目前普遍关注货币政策的调整多于其他方面。诚然，正如周小川行长之前的表述，适度宽松的货币政策是作为应对金融危机非常时期的政策，不可能在经济形势已经发生了显著变化时仍然继续，因而存在一个政策取向恢复正常的必要。但更应探究这一轮信贷超常投放的根源在于财政刺激计划以及地方政府基建项目的大量上马，货币政策更多是第二位的作用。一旦经济出现增长超调或者过热的情况，对财政刺激计划中的投资项目尤其是地方政府项目进行调整应是更好的途径。 　　其背后的原因其实很简单，如果新开工项目增速下不来，货币政策就无法达到期望的效果，甚至会有反效果。众所周知，大量的地方政府基建项目实际上是通过地方融资平台这一中介实现从银行融资的，这些项目对于利率等价格工具、准备金率等数量工具都相对不敏感，货币政策收紧的鞭子只会最终又打在决定未来经济增长的民间投资的身上。正所谓“解铃还须系铃人”，四万亿财政刺激计划迅速壮大为十余万亿的地方政府基建投资计划，这本身就为后来的天量信贷投放埋下了伏笔，若不从控制新开工项目入手别无他途。 　　根据我们的估算，明年即使新开工基建项目投资额为零，城镇固定资产投资总额仍可能实现20%以上的增长率。在此基础上，如果我们再假设明年出口实现个位数的正增长，GDP增速就会达到9-10%的趋势增长水平。由此可见，如果新开工项目控制不下来，按照前十个月新开工项目计划投资超过80%的增速下去，经济过热及通胀风险仍将继续累积，经济政策的力度和节奏调整已迫在眉睫。 　　我们认为明年的新开工基建项目计划投资额需要至少削减30%-40%，即便如此，现有在建基建项目规模及新增制造业和房地产投资也将支撑明年的城镇固定资产投资增速达到甚至超过30%的水平。考虑政策从开始执行到起效会有几个月的时滞，政策当局应当从现在开始就收紧对地方政府新上马基础设施建设项目（“铁公鸡项目”）的审批，以防止明年经济增长超调及通胀风险。